[增持评级]帝王洁具(002798)中报点评：洁具业务开启新一轮成长期 并购协同效应值得期待   时间：2017年08月03日 16:02:20 中财网    

投资要点
　　事件：公司披露2017年半年报：报告期内实现营业收入2.23亿元，同比增长16.98%，实现归母净利润2413.02万元，同比增长38.48%，归母扣非后净利润为1732.95万元，同比增长32.86%，基本每股收益0.28元。

　　点评：
　　洁具业务新一轮成长期开启，华中区域表现亮眼。公司Q2 单季营收同比增长19.2%，环比Q1 提高6.6 个百分点，显示洁具主业已经迈入新一轮增长期。

　　公司完成IPO 以来宣传和招商的力度进一步加强，上半年新开门店步伐大大提速，签约经销商数量达到785 家，较上年年报增加151 家。我们判断中报业绩的超预期增长便源于营销网络建设带来的门店数量扩张以及品牌认知度和产品美誉度提升带来的单店销售额增长。分区域来看，大本营西南地区和传统优势区域华东地区上半年增速平稳，新兴区域中华中地区业绩靓丽，同比增长62.7%，反映公司营销网络扩张的成效已在逐步显现。后续随着新店的持续落地和单店效率的提升，洁具业务增速有望进一步加快。

　　毛利率略有回落，现金流明显改善，预收款项持续高增长。公司上半年综合毛利率为29.1%，同比小幅降低1.3 个百分点，主要是由于原材料MMA价格上涨导致亚克力板产品毛利率下降。尽管上半年公司渠道扩张明显提速，但三项费用率同比同比压缩0.5 个百分点，表明费用控制成效良好。现金流方面，公司经营性现金流净额同比由负转正，显示回款情况大为改善，其中公司上半年预收款项余额同比增速持续高位，反映了渠道上良好的销售预期在延续。

　　欧神诺中期业绩靓丽，协同效应值得期待。此前欧神诺半年度业绩预告同样交出了靓丽的答卷，预计营业收入和归母净利润同比分别增长20%-40 和40%-70%，若按预测区间中值计算，上半年备考净利润超过1亿元，增速超过40%。洁具和瓷砖在渠道、客户群体等方面具有一定的重合性，渠道协同下洁具产品在工程端的放量值得期待。

　　投资建议：
　　公司为国内亚克力卫浴龙头企业，过去因外部影响增长有限，IPO 完成后在渠道、营销共同发力下洁具主业已经重归快速增长通道。

　　并购标的欧神诺中长期成长性看好。瓷砖消费迎来新趋势，品牌快速集聚。

　　欧神诺作为一线瓷砖品牌商，工程端优势突出，碧桂园、万科、恒大三大核心客户支撑长远增长，上市后杠杆率降低，工程渠道拓展有望加速。

　　考虑并购欧神诺影响及配套融资，我们预计公司2017-2019年备考净利润预计为2.72亿元、3.41亿元和4.19亿元，分别对应22、17、14 倍PE，“增持”评级。

　　风险提示：地产需求下滑超预期

□ .李.华.丰./.雒.雅.梅./.石.峰.源　 .兴.业.证.券.股.份.有.限.公.司